店舗デザイン 埼玉のまとめ
規約などによって、運用対象の特定や借入限度額などを決める。
詳細は別の機会に譲るが、特定資産の時価が常に負債とバランスしていることが要件になる。
したがって、特定資産が不動産の場合、評価額は「時価評価」されたものでなければならない。
実際の運営に当たる主体としては、投資信託委託業者、資産保管会社、一般事務受託会社、会計監査人などが規定され、投資法人などはそれらにすべての業務をアウトソーシングする。
投資法人には執行役員と監督役員が名義上では存在するが、実際の資産運用などはすべて投資信託委託業者が行うことが多い。
また、不動産を主に取り扱う場合、投資信託委託業者は宅建業の「取引一任」業者であることが求められ、しかも内閣総理大臣の認可を受ける必要がある。
これまでも、証券の投資信託を行うにあたっては、「取引一任」の許可免許の取得がポイントであった。
不動産を取り扱う投資法人などの投資信託受託業者についても同様の資格（宅建免許と「取引一任｣）が必要になったということである。
ここまでで不動産の証券化、不動産ファンドの仕組みを見てみた。
これらは負債や自己資本項目として認識されていても、事実上、その法的な性格は大きく異なるので注意が必要である。
この違いはビークルの倒産における債権回収の優先度もさることながら、コーポレートガバナンスにも影響する。
したがって、「単に利回りがよいから」と投資判断をおこなうことはきわめてリスキーと言える。
ここでは不動産の利回りと金融商品となってからの利回りの意味が異なることを認識する必要がある。
ビークルの投資対象は不動産であっても、投資家の直接的な運用対象は有価証券（証券取引法上の有価証券）に過ぎない。
しかし、一方で通常の株式などとはこれまた性格を異にすることも理解しておく必要がある。
まず、バランスシート上のデット（社債）部分とエクイティ（株式）部分の違いを見てみたい。
相違点を列挙すると次の通りとなる。
エクイティ保有者には経営参与権があるが、デット保有者にはない。
一方で、エクイティ保有者は一般的に期中不確定な利益配当を受けるに留まるが、デット保有者は約束された利払いが支払われる。
したがって、デット保有者に対する利払いの停止はデフォルトを意味する。
デット保有者は償還期限が来ると社債全額の償還をうける。
エクイティ保有者に償還期限は当然ない。
会社が解散すると、財産分配による支払いはまずデット保有者に対して行われ、エクイティ保有者に対してはその残余に対して行われるに過ぎない。
いずれにしても、共通して言えることは、期中の配当は不動産あるいは不動産関連商品のキャッシュフロー次第という点である。
特にビークルに移された不動産などは、特定されている。
つまり、投資法人債や投資証券の利払い・配当を含めた償還原資などはこれらの特定資産から生ずるキャッシュフローしかない。
他から持ってくることができないのである。
それゆえ、投資ビークルは賃料などのキャッシュフローが潤沢であることがきわめて重要になる。
平成12年12月19日に東京証券取引所は不動産投資信託証券市場の創設を発表した。
これには、不動産投資信託証券や有価証券上場制度等が記載されている。
その中の上場審査基準に「運用資産の収益性」という項目があり、｢上場銘柄の運用資産等のうち、相応の賃貸事業収入又はこれに類する収入が現に生じているもので、１か年以内に売却する見込みのない不動産の額の比率が50％以上になる見込みのあること」と書かれている。
ここにも相応の賃貸収入、すなわちキャッシュフローの重要性が明確に見て取れる。
不動産について見ると、不動産の証券化、不動産ファンドの設定に向いているものは自ずとキャッシュフローを生み出すもの、特にそのキャッシュフローが安定しているものに限定されると言って過言ではない。
加えて、キャッシュフローの将来予測を的確に行うことが重要となる。
実際に、キャッシュフローが将来にわたり安定的に生み出されるであろう不動産はきわめて少ない。
東京の都心の一等地に所在するオフィスビル、人気の高いエリアで良好な住環境に所在する優良賃貸マンション等は非常に向いていると考えられるが、多くは存在しない。
一方、立地環境の変化に影響を受けやすい地方都市のテナントビル等は、キャッシュフローに不確実性があり、この分野にはあまり向かないと考えられる。
このように既存の優良物件が少ない中で、すべてが証券化・ファンド組成に回るはずがなく、当然いいものはオーナーが自分で持ちつづけたいと考えることもあって、ファンド組成をもくろむ人達で少ないパイを取り合う形となっている。
このため取得価格がいや応でも高くなる傾向にあり、利回り確保からみると痛し痒しの状態となっている。
さらに、実際に入居しているテナントの分析が非常に重要である。
テナントビルの格付けは入居している企業の格付けにも影響される。
テナントの倒産や撤退による空室率の上昇の可能性は特に嫌われる。
そのような事態は賃料というキャッシュフローを不安定化させ、敷金や保証金といったまとまった資金の返済を余儀なくさせるからである。
現在の賃料のみならず、賃貸借契約書の内容、賃料交渉の経緯についても吟味が必要なのも、キャッシュフロキャッシュフローの裏づけを的確に判断するためである。
しかし、一方でこの作業は契約内容を公開することにつながり、今度はテナントとの関係がぎくしゃくする場合もありうる。
不動産の証券化や不動産ファンドでも安定した賃料収入がなければ、社債の利払いや投資証券や受益証券の配当さえできなくなる。
これでは解約が相次ぎ、ビークル自体が流動性リスクを負うことになる。
最悪の場合は投資ビークルの倒産という事態もあり得る。
ちなみに、「開発型」の不動産が嫌われるのも上記のような理由によるものである。
建物の竣工までに時間がかかり、竣工後もテナントの入居が期待できないようであれば、商品のリスクは容易にはかりしれない。
その意味では、「開発型」においては公的機関や優良法人などの信用力ある投資信託委託業者の存在が欠かせない。
アメリカではREIT（RealEstatelnvestmentTnlst：不動産投資信託）の評価においてFFOを重視する。
このFFOは組み入れられている不動産の収入から費用（減価償却を含まないのが通常）を控除した純収益を指す。
米REITの多くは時価評価によって厳しく評価される。
投資用の不動産評価についてもNOI（NetOperatinglncome）に裏付けられた収益方式によって時価が算出される。
その上で、REITの価値はFFOに投資家が要求する利回りで割引いて求められるのが一般的なようだ。
FFO＝営業利益（純収益）＋金融収支十減価償却費投資家はFFOが単に現状のキャッシュフローを検討するだけではなく、将来的に成長するかどうかを検証する。
仮に現時点のテナントが支払っている賃料の水準が低く、将来的に賃料値上げが行われる可能性があると考えれば将来的にFTOが上昇する可能性があると考える。
このようなものについては人気が高くなる傾向もあるとのことである。
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